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    鎮(zhèn)江債務(wù)化解觀察

    中證鵬元評級 中證鵬元評級
    2022-03-25 16:26 12967 0 0
    近年鎮(zhèn)江市政府債務(wù)限額及再融資債券增長規(guī)模均優(yōu)于省內(nèi)其他弱區(qū)域,佐證了政府化債舉措,但政府直接債務(wù)的增長亦推動(dòng)區(qū)域債務(wù)率繼續(xù)攀升。

    作者:顧盛陽薛辰

    主要內(nèi)容

    鎮(zhèn)江市經(jīng)濟(jì)和綜合財(cái)力增速明顯加快。鎮(zhèn)江市2021年GDP增速明顯高于全省均值及大部分江蘇省地級市,土地財(cái)政發(fā)力及稅收增長帶動(dòng)下,綜合財(cái)力亦保持快速增長,但整體仍屬于偏弱水平,GDP和綜合財(cái)力省內(nèi)僅優(yōu)于宿遷、連云港和淮安。

    鎮(zhèn)江市化債工作有序推進(jìn),政府債務(wù)限額及再融資債券規(guī)模持續(xù)增長,但債務(wù)率仍高企。近年鎮(zhèn)江市政府債務(wù)限額及再融資債券增長規(guī)模均優(yōu)于省內(nèi)其他弱區(qū)域,佐證了政府化債舉措,但政府直接債務(wù)的增長亦推動(dòng)區(qū)域債務(wù)率繼續(xù)攀升。

    核心城投平臺債務(wù)結(jié)構(gòu)有所改善,但市場態(tài)度依然偏謹(jǐn)慎。鎮(zhèn)江市化債思路以存量債務(wù)置換為主,五大核心市級平臺的債務(wù)品種結(jié)構(gòu)和期限結(jié)構(gòu)均有所改善;但再融資利率變化不大,市場仍然偏謹(jǐn)慎。

    背靠經(jīng)濟(jì)強(qiáng)省,鎮(zhèn)江市化債前景較為樂觀。江蘇省經(jīng)濟(jì)與財(cái)政實(shí)力較強(qiáng),出現(xiàn)突發(fā)事件時(shí)較易協(xié)調(diào)金融資源,而且從政府債券額度傾斜和省內(nèi)城農(nóng)商行授信支持可以看出,省級政府層面對鎮(zhèn)江的化債支持意愿和力度均較強(qiáng)。中證鵬元認(rèn)為,鎮(zhèn)江的化債前景較其他省份高債務(wù)城市更為樂觀。

    一、鎮(zhèn)江市經(jīng)濟(jì)及財(cái)政情況

    鎮(zhèn)江市經(jīng)濟(jì)和綜合財(cái)力增速明顯加快,但整體在江蘇省各地級市中仍屬于偏弱水平。

    從全省情況來看,江蘇省經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力依然位居全國前列。2021年,江蘇省實(shí)現(xiàn)GDP總量11.64萬億元,人均GDP13.70萬元,是全國人均GDP的169.23%;且近年產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)持續(xù)轉(zhuǎn)型升級,工業(yè)實(shí)力雄厚,上市公司數(shù)量居全國第三,經(jīng)濟(jì)發(fā)展活力較強(qiáng)。財(cái)政方面,2021年全省實(shí)現(xiàn)一般公共預(yù)算收入10,015.2億元,政府性基金收入13,632.95億元,分列全國第2和第1。雖然江蘇省廣義債務(wù)率處于全國較高水平,但其經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力雄厚,且產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理,短期內(nèi)可對債務(wù)償還形成有力支撐。

    而鎮(zhèn)江地處強(qiáng)市如云的蘇南地區(qū),經(jīng)濟(jì)總量和增長動(dòng)力和其他四市比存在較大差距,是名副其實(shí)的經(jīng)濟(jì)“洼地”。2018年-2020年,鎮(zhèn)江市地區(qū)生產(chǎn)總值一直增長乏力,但2021年恢復(fù)情況較好,GDP增速升至9.4%,高于江蘇省GDP增速8.6%,在省內(nèi)各地級市中排名前三。綜合財(cái)力方面,2021年鎮(zhèn)江市一般公共預(yù)算收入及政府性基金收入增速均明顯提升,尤其政府性基金收入大幅增加47.42億元,而一般公共預(yù)算收入中稅收收入占比約75%-80%,土地財(cái)政向好及稅收增長對綜合財(cái)力的貢獻(xiàn)作用較大;但財(cái)政自給率由2018年的74%下滑至2021年的60%,財(cái)政自給能力逐年弱化。

    即使鎮(zhèn)江的經(jīng)濟(jì)和財(cái)政表現(xiàn)明顯回暖,但其經(jīng)濟(jì)財(cái)政規(guī)模在江蘇省內(nèi)各地級市中仍排名較后,2021年區(qū)域GDP與綜合財(cái)力規(guī)模僅優(yōu)于宿遷、連云港和淮安。

    二、鎮(zhèn)江市化債思路及歷史消息

    存量債務(wù)置換或?yàn)殒?zhèn)江市隱債化解的首要舉措。作為江蘇省債務(wù)高地,鎮(zhèn)江隱性債務(wù)的化解問題一直是債券市場關(guān)注的焦點(diǎn)之一。2019年初,關(guān)于鎮(zhèn)江隱性債務(wù)置換的傳言甚囂塵上,稱鎮(zhèn)江主動(dòng)謀劃作為地方隱性債務(wù)化解試點(diǎn)城市,由國開行提供專項(xiàng)長期低息貸款。但到2019年底,鎮(zhèn)江上報(bào)的方案未獲財(cái)政部通過。

    即便如此,鎮(zhèn)江的化債工作仍然在有序推進(jìn)。早在2018年11月,江蘇省就召開了地方政府隱性債務(wù)化解工作推進(jìn)會(huì),強(qiáng)調(diào)“要采取有力有效措施,進(jìn)一步摸清情況,深化細(xì)化化債方案,嚴(yán)防新增隱性債務(wù)風(fēng)險(xiǎn),研究解決重點(diǎn)地區(qū)、重點(diǎn)領(lǐng)域的突出問題”,對全省尤其是重點(diǎn)區(qū)域的化債工作做出戰(zhàn)略部署。而鎮(zhèn)江亦在近年財(cái)政預(yù)算報(bào)告和政府工作報(bào)告中,多次重申要堅(jiān)決遏制新增政府隱性債務(wù),堅(jiān)決控制地方債務(wù)增速,堅(jiān)決守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的底線,并強(qiáng)調(diào)要加快存量債務(wù)置換,降低債務(wù)規(guī)模,優(yōu)化債務(wù)結(jié)構(gòu),其中提到的化債手段包括:統(tǒng)籌預(yù)算安排、壓縮財(cái)政支出、盤活閑置資產(chǎn)、推動(dòng)平臺市場化轉(zhuǎn)型、加強(qiáng)省市國企合作、積極爭取政府債券及其他上級支持等。

    中證鵬元認(rèn)為,短期來看,就可行性和實(shí)施效果而言,通過政府債券、借新還舊等方式置換存量債務(wù)、實(shí)現(xiàn)債務(wù)平滑或?yàn)殒?zhèn)江隱債化解的有效舉措。

    鎮(zhèn)江市政府債務(wù)限額及再融資債券增長規(guī)模均優(yōu)于省內(nèi)其他弱區(qū)域,佐證了省級層面化債支持。從政府債務(wù)限額角度來看,2018年-2021年,鎮(zhèn)江市政府債務(wù)限額從732億元大幅提升至1,974億元,增幅遠(yuǎn)超其他蘇北地區(qū)債務(wù)較重區(qū)域(鹽城、泰州、淮安)。期間,2019年及2020年,鎮(zhèn)江市本級發(fā)行再融資債券15.70億元和85.49億元用于置換存量債務(wù)。政府債務(wù)限額的提升及再融資債券發(fā)行規(guī)模的增長,佐證了政府化債舉措,亦反映了省政府對鎮(zhèn)江市化債的支持。

    三、鎮(zhèn)江市債務(wù)率變化情況

    近年鎮(zhèn)江市廣義債務(wù)率整體繼續(xù)攀升,主要由政府直接債務(wù)增長貢獻(xiàn),而核心城投平臺有息債務(wù)率整體未有明顯壓降的趨勢。

    2018年-2021年,鎮(zhèn)江市廣義債務(wù)率從820%上升至921%,其中2020年上升91個(gè)百分點(diǎn),上升幅度較大。觀察其債務(wù)結(jié)構(gòu)可以發(fā)現(xiàn),雖然鎮(zhèn)江市債務(wù)主要由城投有息債務(wù)構(gòu)成,但造成廣義債務(wù)率上升的主要原因在于政府直接債務(wù)的增長,尤其是政府專項(xiàng)債務(wù)。2019年-2021年,鎮(zhèn)江市政府專項(xiàng)債余額增加值分別為345.95億元、425.18億元和262.33億元,分別占區(qū)域債務(wù)增加值的61.62%、56.04%和52.53%,再次證明了省級財(cái)政在政府債尤其是專項(xiàng)債額度上對鎮(zhèn)江有所傾斜。

    鎮(zhèn)江市城投有息債務(wù)主要集中于市級平臺,其中鎮(zhèn)江城建、瀚瑞控股、鎮(zhèn)江交通、鎮(zhèn)江文旅、鎮(zhèn)江國投五大平臺的有息債務(wù)規(guī)模在全部發(fā)債平臺中占比達(dá)60%左右,債務(wù)負(fù)擔(dān)較重,隱性債務(wù)化解的參與度較高,因此我們選取上述五大平臺作為樣本進(jìn)行具體分析,可以看到近年鎮(zhèn)江五大核心市級平臺有息債務(wù)率呈逐漸收斂的趨勢,整體債務(wù)率仍偏高,未有明顯壓降,以存量債務(wù)滾動(dòng)為主。

    四、核心平臺再融資觀察

    (1)銀行授信

    省內(nèi)城農(nóng)商行對五大核心平臺融資支持力度較大,授信規(guī)模增加明顯。由于鎮(zhèn)江尋求國開行進(jìn)行隱性債務(wù)置換的方案未最終落地,政策性銀行對鎮(zhèn)江城投平臺的融資支持力度較弱且缺乏普遍性。2018年到2019年期間,僅鎮(zhèn)江城建一家平臺獲國開行大幅提額,且2020年起五大平臺在政策性銀行的授信額度遭遇整體壓降。而城農(nóng)商行貸款主要集中于江蘇省內(nèi),與地方政府關(guān)系密切,在化解隱債的過程中更有可能成為政府協(xié)調(diào)金融資源的主要渠道。江蘇省內(nèi)共有4家城商行和56家農(nóng)商行,截至2020年末,總資產(chǎn)規(guī)模合計(jì)72,465.30億元,其中江蘇銀行及南京銀行總資產(chǎn)規(guī)模均超萬億元,可協(xié)調(diào)的金融資源較為豐富。2018年-2021年9月期間,省內(nèi)城農(nóng)商行對五大平臺的授信額度整體增加了79.54億元,融資支持力度更大且更具有普遍性和持續(xù)性。

    (2)債券市場再融資利率

    五大核心平臺整體再融資利率變化不大,債券發(fā)行利率走勢分化,市場依然偏謹(jǐn)慎。2019年,由于鎮(zhèn)江隱性債務(wù)置換的傳言發(fā)酵,鎮(zhèn)江城投平臺公開市場的債券發(fā)行規(guī)模大幅提升,且利率明顯下降;但2020年,受永煤債違約事件影響,不同期限債券發(fā)行利率走勢出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性分化,鎮(zhèn)江城投平臺短期債券的認(rèn)可度明顯提升;而2021年以來城投整體融資政策邊際收緊,推高了城投債各期限的發(fā)行利率。總體來看,五大核心平臺整體再融資利率變化不大,債券發(fā)行利率中長期未有顯著下降,市場依然偏謹(jǐn)慎。

    (3)債務(wù)品種結(jié)構(gòu)

    銀行貸款支持缺乏持續(xù)性和普遍性,債券發(fā)行利率下行帶動(dòng)直融占比普遍提升,對非標(biāo)形成一定置換,整體債務(wù)品種結(jié)構(gòu)有所改善。整體來看,銀行貸款作為鎮(zhèn)江五大平臺的核心融資渠道,近年貸款總規(guī)模占有息債務(wù)的比重僅在2019年有所增加,隨后又明顯回落,其中,鎮(zhèn)江城建、鎮(zhèn)江國投和鎮(zhèn)江文旅銀行貸款比例逐漸壓縮,而瀚瑞控股和鎮(zhèn)江交通銀行貸款占總債務(wù)的比重則總體呈上升的趨勢。直融和非標(biāo)方面,由于 2019年-2020年正處于債券發(fā)行利率下行的窗口期,在此期間五大平臺均不約而同地選擇擴(kuò)大債券發(fā)行規(guī)模,直融占比有所提升;與此同時(shí),除了鎮(zhèn)江文旅以外,近三年其他四家平臺非標(biāo)融資比例均持續(xù)壓降,其中鎮(zhèn)江國投非標(biāo)債務(wù)規(guī)模很小,瀚瑞控股非標(biāo)債務(wù)占比超過10%,鎮(zhèn)江交通非標(biāo)壓降效果最為顯著。

    (4)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)

    鎮(zhèn)江市核心平臺債券發(fā)行期限結(jié)構(gòu)近年整體改善明顯。從平臺債務(wù)期限結(jié)構(gòu)來看,2018年-2020年,鎮(zhèn)江五大市級平臺短期債務(wù)占比小幅波動(dòng),2021年1-9月,核心平臺短期債務(wù)占比顯著下降,債務(wù)期限結(jié)構(gòu)有所改善。從債券發(fā)行視角來看,核心平臺中長期債券發(fā)行比例呈現(xiàn)持續(xù)增長態(tài)勢,債券發(fā)行期限結(jié)構(gòu)改善明顯。

    五、發(fā)行利差

    受隱債化解的預(yù)期影響,鎮(zhèn)江市城投發(fā)行利差一度大幅壓縮,投資者認(rèn)可度較江蘇其他弱區(qū)域未有顯著提升。江蘇省各地級市中,鎮(zhèn)江、泰州、鹽城、淮安四市經(jīng)濟(jì)財(cái)政實(shí)力相對偏弱,城投平臺數(shù)量眾多,債務(wù)規(guī)模較大,債務(wù)率較高,信用利差相對處于較高水平。通過對比四市城投發(fā)行利差的變化趨勢,可以發(fā)現(xiàn) 2019年鎮(zhèn)江城投發(fā)行利差整體較泰州、鹽城、淮安出現(xiàn)大幅下行,其中短期債券的發(fā)行利差下降幅度更大,主要系當(dāng)時(shí)市場傳言的鎮(zhèn)江隱性債務(wù)化解試點(diǎn)方案部分改變了投資者的預(yù)期,降低了當(dāng)?shù)爻峭镀脚_的融資成本。但隨著國開行債務(wù)置換的預(yù)期落空,鎮(zhèn)江城投發(fā)行利差的下行幅度較其他三市開始收窄,甚至在2021年出現(xiàn)一定幅度走闊。總體而言,目前鎮(zhèn)江、鹽城的城投發(fā)行利差較泰州、淮安仍處于較高水平,市場認(rèn)可度偏低。


    注:文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn),不代表資產(chǎn)界立場。

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    原標(biāo)題: 區(qū)域研究 | 鎮(zhèn)江債務(wù)化解觀察

    中證鵬元評級

    中國最早成立的評級機(jī)構(gòu)之一,擁有境內(nèi)市場全牌照及香港證監(jiān)會(huì)頒發(fā)的“第10類受規(guī)管活動(dòng):提供信貸評級業(yè)務(wù)”牌照。

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      蔣陽兵

      蔣陽兵,資產(chǎn)界專欄作者,北京市盈科(深圳)律師事務(wù)所高級合伙人,盈科粵港澳大灣區(qū)企業(yè)破產(chǎn)與重組專業(yè)委員會(huì)副主任。中山大學(xué)法律碩士,具有獨(dú)立董事資格,深圳市法學(xué)會(huì)破產(chǎn)法研究會(huì)理事,深圳市破產(chǎn)管理人協(xié)會(huì)個(gè)人破產(chǎn)委員會(huì)秘書長,深圳律師協(xié)會(huì)破產(chǎn)清算專業(yè)委員會(huì)委員,深圳律協(xié)遺產(chǎn)管理人入庫律師,深圳市前海國際商事調(diào)解中心調(diào)解員,中山市國資委外部董事專家?guī)斐蓡T。長期專注于商事法律風(fēng)險(xiǎn)防范、商事爭議解決、企業(yè)破產(chǎn)與重組法律服務(wù)。聯(lián)系電話:18566691717

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      劉韜

      劉韜律師,現(xiàn)為河南乾元昭義律師事務(wù)所律師。華北水利水電大學(xué)法學(xué)學(xué)士,中國政法大學(xué)在職研究生,美國注冊管理會(huì)計(jì)師(CMA)、基金從業(yè)資格、上市公司獨(dú)立董事資格。對法律具有較深領(lǐng)悟與把握。專業(yè)領(lǐng)域:公司法、合同法、物權(quán)法、擔(dān)保法、證券投資基金法、不良資產(chǎn)處置、私募基金管理人設(shè)立及登記備案法律業(yè)務(wù)、不良資產(chǎn)掛牌交易等。 劉韜律師自2010年至今,先后為河南新民生集團(tuán)、中國工商銀行河南省分行、平頂山銀行鄭州分行、河南投資集團(tuán)有限公司、鄭州高新產(chǎn)業(yè)投資基金有限公司、光大鄭州國投新產(chǎn)業(yè)投資基金合伙企業(yè)(有限合伙)、光大徳尚投資管理(深圳)有限公司、河南中智國裕基金管理有限公司、 蘭考縣城市建設(shè)投資發(fā)展有限公司、鄭東新區(qū)富生小額貸款公司等企事業(yè)單位提供法律服務(wù),為鄭州科慧科技、河南杰科新材料、河南雄峰科技新三板掛牌、定向發(fā)行股票、股權(quán)并購等提供法律服務(wù)。 為鄭州信大智慧產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)發(fā)展基金、鄭州市科技發(fā)展投資基金、鄭州澤賦北斗產(chǎn)業(yè)發(fā)展投資基金、河南農(nóng)投華晶先進(jìn)制造產(chǎn)業(yè)投資基金、河南高創(chuàng)正禾高新科技成果轉(zhuǎn)化投資基金、河南省國控互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)業(yè)投資基金設(shè)立提供法律服務(wù)。辦理過擔(dān)保公司、小額貸款公司、村鎮(zhèn)銀行、私募股權(quán)投資基金的設(shè)立、法律文書、交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì),不良資產(chǎn)處置及訴訟等業(yè)務(wù)。 近兩年主要從事私募基金管理人及私募基金業(yè)務(wù)、不良資產(chǎn)處置及訴訟,公司股份制改造、新三板掛牌及股票發(fā)行、股權(quán)并購項(xiàng)目法律盡職調(diào)查、法律評估及法律路徑策劃工作。 專業(yè)領(lǐng)域:企事業(yè)單位法律顧問、金融機(jī)構(gòu)債權(quán)債務(wù)糾紛、并購法律業(yè)務(wù)、私募基金管理人設(shè)立登記及基金備案法律業(yè)務(wù)、新三板法律業(yè)務(wù)、民商事經(jīng)濟(jì)糾紛等。

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