西政資本 
更多干貨，請關注資產界研究中心
作者：西政資本
來源：西政資本（ID:xizheng_ziben)
筆者按：
2021年10月27日，經濟日報刊文《共同富裕需要房地產市場穩健發展》，文中提到“推動共同富裕背景下的房地產行業，將更加平穩健康發展。房地產政策將重點在防風險、保剛需、重保障、調分配等方面持續發力。房地產行業因其體量大、產業鏈長，在我國經濟發展中的作用舉足輕重。住房問題是重要的民生問題和發展問題。在推動共同富裕的政策背景下觀察房地產市場，有助于我們看清房地產行業的未來發展趨勢”。
近半個月以來，很多媒體報導稱信貸出現了松動，房企將要得救。事實上，在共同富裕的大背景下，樓市調控和金融強監管的基調不可能發生大的改變，行業出清的過程也無法阻擋。不管是部分城市已出現的按揭貸款、銀行開發貸的松動，還是一些城市的“限跌令”或救市措施，更多的還是在三穩基調下因城施策的相關動作。
一、房地產行業的調控基調
近幾年來，國家的樓市強調控與金融強監管政策取得了很大的成效。截止當前，“穩地價、穩房價、穩預期”的目標已初步達成。盡管如此，因房企目前仍舊面臨融資難、銷售難的困境，融資性現金流和經營性現金流都非常不理想，尤其是幾家百強房企爆雷以來，越來越多的房企面臨的資金困難已引起大面積的裁員、上下游供應鏈承壓、項目停工、交房逾期及購房人維權等一系列問題，這些現象某種程度上已與共同富裕的目標存在脫節，因此經濟日報關于《共同富裕需要房地產市場穩健發展》的發聲非常及時。
從市場各方的反應來看，目前對以下問題似乎已逐步形成共識：
1. 無論是城鎮化率達到80%以上的發達國家，還是城鎮化率已達到63.89%的中國，房地產都是國民經濟的支柱產業。截止當前，高新科技、新能源等新興產業都無法像房地產行業一樣有那么大的體量和那么龐大的上下游產業鏈，并且能消化如此巨大的社會就業。據統計，房地產行業對中國GDP的貢獻達到了17%，加上對財政的貢獻，實際對中國經濟的貢獻至少能達到25%；另外土地出讓收入占地方政府稅收的三分之一左右（后續將逐步由房地產稅補充），政府44%的收入也都是來自于房地產。
2. 央行2020年發布的數據顯示，我國居民住房資產占家庭總資產的比重為59.1%，由此可見房產在居民資產配置中所占的絕對權重。市場預測，國務院在部分地區開展房地產稅改革試點工作后，手持多套房產的少數群體可能拋售部分房產或調整部分資產配置標的，但從全國人民的“房產情結”來看，房產在居民資產配置中的核心作用卻無法被取代，房地產稅的開征也對以供求關系為主導的房產投資和價格上漲影響甚微。因此，維護樓市的平穩健康發展、維護房產的價格穩定等對居民財富的保護以及共同富裕目標的實現變得異常關鍵。除此之外，中國的金融安全與房產的價格是否堅挺息息相關，因此房地產市場穩健發展才能在一定程度上確保金融體系更加安全。
從市場各方的反應來看，目前對爆雷房企的走向基本都有了一致的看法，其中“保交樓”是核心，包括督促銀行信貸、國央企類施工單位等給予支持，同時兼顧上下游供應鏈的債務問題，至于非標融資、其他金融負債等原則上都是按市場化的“化債方案”等處理，當然監管層也肯定不會允許房企逃廢債。
二、民營房企是否會退出房地產行業
在已爆雷的百強房企中，絕大多數都是民營房企。在此輪樓市強調控和金融強監管的背景下，國央企類房企的優勢變得尤為突出，比如今年的第二批集中供地的土拍中，80%以上地塊的競得方均是國央企類房企。總的來說，在當前的市場下行期，國央企主要有如下兩個絕對性的優勢：一是在民營房企當前融資普遍受挫的情況下，國央企 的背景成為了抵御外部風險的最強有力的保障，銷售端的購房人對國央企有更強的信任感，債券融資市場、銀行、信托等全系列的融資資源也都在向國央企大力傾斜；二是相較于靈活性更足、積極性更強的民營房企，國央企過去的成長路徑相對偏保守，在本身的資金使用、杠桿率管控上更加嚴格，因此在當前的市場下行期，國央企在“三道紅線”及經營穩健性方面的表現更能迎合購房市場和金融機構的偏好。
今年的第二批集中供地實施以來，民營房企受融資難、銷售難、銀行按揭放款難等因素的綜合影響，資金面普遍緊張，且都基本失去了招拍掛土地的參拍或出價能力，國央企類房企在第二批集中供地過程中拿下的土地也超過了總量的80%，有個別城市甚至只有國央企參與拍地。在當前的市場下行期，國央企的托市固然無比重要，但行業間的焦慮情緒卻無比厚重。
根據統計的數據，國央企類的房企在房地產行業的業績貢獻度一般在30%左右，也即民營房企解決了70%的業績貢獻以及上下游供應鏈、社會就業、政府稅收等一系列問題。今年以來，民營房企的裁員率達到了30%的平均數，上下游企業的失業人員更是不計其數，目前也出現大量的停工潮、維權潮等問題。
我們認為，在極端的情況下，假設民營房企繼續像第二批集中供地中的表現一樣基本不拿地或者拿很少量的地，那么要維持房地產的市場總量的話，國央企必須在民營房企不拿地的情況下選擇高速加杠桿的方式才能實現（也即民營房企原來的業績貢獻由國央企一并完成），而這種情況顯然不可能出現，也就是說民營房企的功能和價值在中短期內根本無法消滅。另外從市場的角度來看，民營房企和國央企背景的房企其實是互補的關系，民營房企雖然有一定的缺點，但也有國央企不可比擬的優勢，比如更加靈活、效率更高，能夠更及時根據外部環境的變化做出調整，而且能彌補國央企在機制、市場靈活度、對差異化與個性化需求的滿足度等方面的不足。
事實上，在此輪樓市強調控和金融強監管的背景下，除了國央企外，有兩類民營房企的優勢已變得異常明顯：第一類是財務穩健型的民營百強房企，這類房企以往的規模增長并不依賴于高杠桿驅動，且拿地范圍集中于已有深耕基礎的城市；第二類是區域型的中小房企，這類房企規模并不大，但在區域上有一定的沉淀，地方資源、渠道、品牌等優勢非常明顯。在第二批集中供地的土拍中，國央企的拿地固然驚艷，但上述兩類民營房企在逆市中的拿地表現則更為搶眼。
三、信貸寬松在執行層面存在難度
房地產行業進入國央企時代的趨勢下，以非標產品為主的地產投資類機構最為焦慮。在我們目前的地產前融業務中，最典型的情況就是“缺錢的房企我們不敢輕易放款，我們想放款的房企卻根本不缺錢”，前者主要是民營房企，后者主要是國央企類房企，當然國央企類房企基本都不可能接受地產非標融資的成本。以前融業務為例，我們目前對民營百強房企放款的綜合成本一般在年化10%-13%左右，但國央企類房企即便是年化5%-9%左右也大把渠道可以找到前融資金（當然有的房企根本不做前融）。
在房企目前的困境中，銀行融資的收閘是最為核心的問題。首付按揭貸款政策不放松，房企的銷售資金回籠異常困難，加上二手房的按揭貸款基本停滯，房產的流動性受限以及房地產稅的試點讓房價上漲預期變空，一手房的銷售也就變得更加困難，房企經營性現金流不足甚至已引發大面積的停工、逾期交房、業主維權等現象。除按揭貸款外，銀行開發貸的額度目前仍舊非常有限，在銀行開發貸放款不太確定的情況下，我們的地產前融業務肯定會更加謹慎，畢竟前融資金需要以銀行開發貸的放款作為還款來源，銀行不放開發貸和按揭貸款的話，前融資金很難得到有效的還款來源。
自9月底以來，央行貨幣政策委員會第三季度會議、央行及銀保監聯合召開的房地產金融工作座談會、央行舉行的2021年第三季度金融統計數據新聞發布會、國新辦舉行的三季度銀行業保險業數據信息暨監管重點工作發布會等會議上，均傳遞出“維護房地產市場的健康發展，維護住房消費者的合法權益”的信號。劉鶴副總理在2021金融街論壇年會開幕講話中提到：合理的資金需求正在得到滿足，房地產市場健康發展的整體態勢不會改變。高層公開講話中似乎傳遞出一些“信貸松綁”信號下，可執行起來的實際情況暫時卻遠不如預期。
在我們摸底的銀行中，大部分銀行均表示目前政策傳導到實際執行尚需時間，銀行目前以觀望為主，另外最后一季度銀行新增客戶有較大難度，做好存量維護才是當務之急。以開發貸業務為例，目前大部分銀行的存量業務已占滿額度，也即只有額度釋放出來才能新增業務，但是在目前信用風險頻繁暴露的背景下，新增業務方面對交易主體與項目的考核也已更加嚴格。另外，今年開始實施的《關于建立銀行業金融機構房地產貸款集中度管理制度的通知》已經明確對銀行貸款劃定相應上限，加上其他的信貸投放比較乏力，在這個監管指標沒放松的情況下，信貸政策寬松在具體執行方面存在一定的現實難度，因此市場信心的恢復也還需要一個過程。
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。
題圖來自 Pexels，基于 CC0 協議
本文由“西政資本”投稿資產界，并經資產界編輯發布。版權歸原作者所有，未經授權，請勿轉載，謝謝！
原標題： 房地產的信貸寬松存在難度
