作者：炸天團
來源：地產(chǎn)大爆炸（ID：dichandabaozha）
十年后，萬科還是地產(chǎn)公司的話，那真的很慘，我現(xiàn)在在琢磨把‘地產(chǎn)’這幾個字都拿掉。
在2018年股東大會上，郁亮似乎對地產(chǎn)很失望。
截止2021年7月12日，萬科A市值2767.34億元。而2021年1-6月，萬科地產(chǎn)銷售3548億，這意味著：
萬科用不到半年的銷售額，就能買下整個萬科A。
對地產(chǎn)失望的，不止郁亮，還有萬科股民。
連日來，萬科股價徘徊在24元左右的低位，市盈率6.7。要知道，從今年3月份開始，萬科股價跌跌不休，已經(jīng)從最高點下跌30%。
隨著7月中報季到來，股票市場的變動一定程度上反映了資金對中報的態(tài)度。
連分拆上市的碧桂園服務(wù)市值都快趕上萬科A了，他們之間的差距不到300個小目標而已，這讓昔日的地產(chǎn)一哥面子往哪擱？
乘著物管股的資本東風(fēng)，碧桂園股價雖然被打趴在地，但整體估值依然能達到5000億體量。而萬科旗下業(yè)務(wù)板塊很多，且都不分拆上市，估值卻不到3000億，這實在有點拿不出手。萬科被低估了么？今天炸天團結(jié)合旗下各業(yè)務(wù)板塊來做個分析。
01
比如，Protech（不動產(chǎn)科技）領(lǐng)域的“獨角獸”，按照他的規(guī)劃，萬物云的各個板塊都是獨立的平臺，即可以整體上市，也可以獨立上市。因此，去年10月剛剛升級為“萬物云”的萬科物業(yè)一直被人看好，正逐步攀升成為萬科第二曲線。其實，早在1997年，萬科物業(yè)就曾掙扎過市場化獨立發(fā)展。遺憾的是，當(dāng)年的萬科物業(yè)掌門人陳之平?jīng)]能做到讓王石相信：陳之平黯然出走。2011年，朱保全接過萬科物業(yè)，一并接過了老陳未竟的事業(yè)。郁亮并沒有像王石那么堅決地反對多元化，萬科物業(yè)得以在市場化的路上高歌猛進。2016年，物業(yè)管理面積拓展一倍。朱保全計劃收購物業(yè)管理五大行之首的仲量聯(lián)行，被美國總部否了，轉(zhuǎn)而收購戴德梁行中國區(qū)業(yè)務(wù)，合并成萬物梁行。
朱保全說，如果萬物云對標貝殼，萬科物業(yè)對標的就是鏈家：
有技術(shù)，有服務(wù)，還有生態(tài)。如今，碧桂園服務(wù)的市值超過2500億港元，市盈率達80.29。而去年10月剛更名為萬物云的萬科物業(yè)，在營收規(guī)模上毫不遜色于碧桂園服務(wù)，只是上市檔期卻遲遲未定。如果對標碧桂園服務(wù)預(yù)估萬物云的市值，大概在2500億至3000億的區(qū)間。萬科持股63%，估值約在1575億元。
02
物流板塊
物流行業(yè)需求大，但國內(nèi)物流效率低、門檻高。而這，也代表著機會。2015年，萬科撤了設(shè)立沒幾個月的物流地產(chǎn)事業(yè)部，投靠黑石成立了萬緯物流，正式進軍物流行業(yè)。2017年7月，萬科出資168億參與收購新加坡物流巨頭普洛斯，占股21.4%，一躍成為國內(nèi)物流地產(chǎn)巨頭。同年7月，萬科成立萬緯冷鏈平臺，又于下一年收購英國太古集團在中國所有冷庫。物流倉儲，最終拼的是規(guī)模，難怪萬科動作如此之快。鋪了6年的路，如今郁亮左手普洛斯，右手萬緯，是中國唯二倉儲規(guī)模超1千萬平米的物流企業(yè)，兩者占據(jù)著全國物流市場的38%。普洛斯中國2020年營凈利潤12.53億美元；萬緯物流營收18.7億元：對標同體量、同類型REITs估值，同時參照雪球大神皮寧假定的30%資產(chǎn)負債率以及每平方米可租賃面積市值5000-7500元。可租賃面積達1062萬平方米的萬緯物流，估值區(qū)間在531億至767億。坐擁5100萬平方米基礎(chǔ)物流設(shè)施的老大哥普洛斯，萬科持有股權(quán)估值約為546億至819億。此外，物流地產(chǎn)板塊，萬科手里的項目少說也有1000億。
03
商業(yè)地產(chǎn)
郁亮押寶商業(yè)地產(chǎn)，思路是對的。但本該撐起萬科商業(yè)大旗的印力，卻沒有發(fā)揮出預(yù)期的作用。賺錢能力曾得到華潤、深國投蓋章的印力，2020年營收42.2億元，同比不增反降1.62%。new money龍湖已經(jīng)把天街做得順風(fēng)順水，住宅與購物中心形成良好的協(xié)同效應(yīng)。底子更厚的華潤萬象城，也已經(jīng)放下身段去城鄉(xiāng)接合部。萬科與印力幾乎不存在協(xié)同效應(yīng)，印力人說起萬科人都是“他們?nèi)f科”與“我們印力”。6月23日，原北區(qū)大員王海武調(diào)任印力商業(yè)總裁。據(jù)說是王海武主動請纓投身新賽道。從外部看來，這更像是臨危受命。根據(jù)年報，2020年萬科房地產(chǎn)開發(fā)及相關(guān)資產(chǎn)經(jīng)營業(yè)務(wù)營業(yè)利潤率為22.6%，同比下降4.6個百分點。整個房地產(chǎn)市場利潤率都在下滑。商業(yè)地產(chǎn)利潤率遠高于開發(fā)業(yè)務(wù)，這也是郁亮急欲補上這塊短板的邏輯所在。對標香港的商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)，萬科商業(yè)地產(chǎn)未來的市盈率在10倍以上。印力這塊板，如果能在王海武時代補上，商業(yè)地產(chǎn)估值可達千億元。
04
長租公寓
2018年，業(yè)績發(fā)布會。有媒體問郁亮，萬科的長租公寓賺到錢了嗎。郁亮回答：任何偉大的業(yè)務(wù)都是從不賺錢開始的。2019年，在萬科媒體交流會上，郁亮一席話暗示了萬科泊寓的現(xiàn)狀：長租公寓掙不了大錢，有穩(wěn)定的收益就不錯了。根據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，萬科泊寓去年開業(yè)超14萬間，位居克而瑞2020年中國長租公寓規(guī)模榜榜首。另外年報顯示，萬科長租公寓2020年營收25.40億元，整體出租率超95%。數(shù)據(jù)好看，但作為萬科堅持了近15年的業(yè)務(wù)，長租公寓始終“養(yǎng)不肥”。毛利低、投資回報周期長、盈利模式受限，是長租公寓領(lǐng)域普遍的難題。在此大背景下，泊寓也沒能成為萬科在中長期資本回爐的“聚寶盆”，反倒更像一塊雞肋。綜上，基于保守考慮，萬科長租公寓板塊估值暫記為0。
05
度假及其他業(yè)務(wù)
冰雪于郁亮來說，就當(dāng)買了個教訓(xùn)：萬科在東北有個滑雪場，當(dāng)時吉林給了我們一塊地，第一年賣了20個億，我們覺得挺好的，但第二年只賣5個億。重資產(chǎn)、長周期，冰雪產(chǎn)業(yè)顯然不是小資產(chǎn)能做起來的，但萬科在冰雪業(yè)務(wù)上只能算是小打小鬧，并不足以支撐冰雪發(fā)展成一條新的第二曲線。本來，有2022年北京冬奧會加持，再加上“3億人上冰雪”的政策利好，原冰雪事業(yè)部與度假事業(yè)部合并成立的酒店與度假事業(yè)部似乎還有一些看頭。
但現(xiàn)在，參考同類冰雪產(chǎn)業(yè)概念股，保守估計萬科的冰雪度假產(chǎn)業(yè)估值區(qū)間在60億以上。至于萬科教育、萬科采筑、萬科養(yǎng)老等隱性業(yè)務(wù)板塊，雖然在總體中的體量微乎其微，但在各個領(lǐng)域至少也有百億級別的成長空間。
結(jié)語：
郁亮在內(nèi)部轉(zhuǎn)型發(fā)展通氣會上說，“新時代的企業(yè)需要新時代的英雄”。因此，重新對萬科進行估值，最低值在5500億元，與碧桂園持平；最高估值超7000億。按照巴菲特的觀點，沒有成長性的藍籌就值8倍市盈率，目前的萬科的主營業(yè)務(wù)——房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)就屬此類。房地產(chǎn)開發(fā)，是強者恒強的，饒是如此，萬科依舊免不了俗，目前郁亮正帶領(lǐng)著萬科尋求利潤更確定的項目，這是萬科向新估值邏輯靠攏的方式之一。
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原標題：
萬科究竟該值多少錢
地產(chǎn)大爆炸 
