監管12問解碼真實藍光一次“意外”的低估

作者：王婷婷

來源：風財訊（ID：fengcaixun）

6月3日，藍光發展（證券代碼：600466）就上交所對公司2020年年度報告信息披露監管工作函進行了回復。

兌付壓力或被夸大

融資不求化冰求化險

今年以來，藍光發展的各類消息不斷，但目前藍光發展在資本市場，并沒有實質性違約。

明確這一點，則能看出藍光發展和一些高風險企業“質的區別”。

具體分析可見，債券方面，雖然最近藍光發展旗下的境內債和境外債，均有較大波動，但藍光提前兌付了5月29日到期的“18藍光07”，至此債券最短存續期也在200天以上，短期兌付危機大幅緩解。

實際上，企業債券在實質性違約之前，還有不短的一程可走。比如債券到期日后，以防是“管理或技術錯誤導致”，有一段時間的寬限期，此外，企業多會以談判“展期”的方式，緩解債務違約。

信托產品方面，除了消息層面透露的，藍光已經對臨期的信托產品本息資金，分別做了提前兌付、信托方墊付、延期支付、申請人執行等處理。

藍光在最新回復的問詢函中，就中期票據和集合信托計劃的情況，給出了一個重要信息。

在取得這些融資時，藍光約定了可以遞延支付本金及利息，相關強制還本付息的情形都屬于公司可以控制其實施的，而不是受市場變化或其他因素影響而不能控制的變量條件。

此外，一些中期票據的兌付，還不受任何遞延支付利息次數的限制。

這些都說明，藍光的相關融資兌付，至少時間上，并沒有想象中那么緊張。

當然，在風評下降的情況下，投資者想提前收回債權，也是情理之中。

但目前的整個操作中，藍光從未表現出拒付，而是積極溝通，也沒找借口。

相反，據投資人透露，藍光發展在跟評級和投資人溝通時，永續債都是納入負債指標計算的。要知道，房企普遍將永續債作為資產而非債務，以降低外界對其的債務預期。如此行徑，藍光是表現出了足夠誠意的。

客觀上，藍光的債券和信托形勢，影響了其在資本市場的借新，并且可能短期依然面臨空間被擠壓。

但藍光反應較快，已經啟用自有資金兌付，積極變現回款、處置資產，同時引入戰投來提升整體抵御風險能力。藍光更需要的，是更多時間。

父子交接及時

穩住“第一波償債高峰”

實際上，藍光最近還有一項操作，也有誠意的一面，即楊鏗將直接持有的藍光發展的股份，分多次全部轉讓給藍光集團。

這一方面，是藍光集團的股票質押被強平，應對股票質押風險（股價繼續下行導致再次被動減持），需要做出安排。

一方面，多次股權調整雖未涉及公司實際控制人變動，但股權更集中在控股集團，有利于談判股權劃分與重組，以引入戰略投資人。

并且一定程度上，由于實控人在此前融資中產生了不少信譽擔保，此舉有利于與藍光發展進行風險隔離。

創始人積極主動承擔責任，對藍光發展的各類投資者而言，是好事。

以繼任董事長職位的楊武正、總裁遲峰為核心的藍光管理團隊，雖然表達不多，但在積極開展紓困時，表現出很強行動力。

據知情人透露，目前藍光整體的銷售、回款都是楊武正和遲峰親自在抓，細化到了各區域。

推動銷售回款放在第一位，效果比較明顯。

截止4月底，藍光預估完成的回款額，約在223億左右。

與此同時，藍光通過處置資產變現。例如藍光嘉寶物業的股權交割完成后，資金已經到位，用于藍光發展的境內外到期債務的兌付，其中4.25日的境外美元債兌付本息使用資金20億元。

截止投資者會時間，藍光以自有資金已經償還了債券共計35億元。

多番疏解下，藍光平穩完成Q2這個“第一波償債高峰”（到期債券81.1億元），沒有難度。

風財訊從藍光發展“2021年境內債、境外債的到期結構”看到，今年公司的第二波償債高峰在Q3，境內外直融和銀行借款供104.9億元，但第三季度開始，就沒有今年內需償的境外債了。

藍光管理層表示，一二季度銷售釋放的現金流都會是三季度還款的有力支撐。

公司底倉無BUG

藍光全力保業績做修復

（圖源藍光發展監管工作函回復）

據投資者會的信息，藍光2021年全年回款約700億（其中上半年300，下半年400億），回款率85%左右。

其中，華東回款占比30%挑大梁，西南占25%，華中、華北、華南占比共45%左右。在2021年全年預計的全口徑銷售規模（1150億）中，華東區域也預計占約35%。

“華東”依然是藍光最重要的解藥。這個城市群的確在全國，也是目前安全邊際最優的區域。

據內部人士透露，今年1-4月藍光的賺錢項目，不少都在華東區域。例如嘉興秀洲項目首開去化100%、回款95%；溫州28畝項目以高出30%價格去化95%；合肥半島公館的月均流速，已經比去年增長了2倍。

藍光在回復函中表示，2020年的公司營收增速放緩的主要原因是疫情，對項目進度產生了不同程度的影響。

的確，2020年藍光營收增速放緩最多的是華中區域，增速為-68%。

其實，藍光在2021年度第一季度實現結轉收入約48億元，按照計劃該部分收入應在2020年實現結轉，如考慮該部分收入影響，藍光能夠在2020年實現22%的同比收入增速，基本保持了2019年的增長水平。

疫情對大多數房企，都是“黑天鵝事件”，2020年百強房企的平均增幅僅14.72%（同比下滑18.16個百分點），藍光的業務和業績波動，處在正常范圍。

（圖源藍光發展監管工作函回復）

也正是因為公司沒有本質性的BUG，如今的事件，對藍光而言，或許更像是一起意外。

而目前藍光管理層給市場傳遞的信號和態度，都比較積極正面。

例如，資金層面務實，不對資本市場和金融政策做預設，毫不猶豫緊抓存貨周轉，加快去化，提升現金流。

經營層面，一切以保業績為準。

據透露，藍光會在中短期，抓經營、抓回款，會繼續加大三四線打折促銷力度，滯重資源去化（存量庫齡逾十個月以上的項目）。

投資層面，下狠功量入為出。

藍光在投資者會上表示，公司一季度減少了土地投資，主要的回款用來保障公司現金流；未來愿意在投資中降低權益，并且集中拿規模≤15萬㎡的地塊，中高周轉項目占比不低于80%。

公司治理上，則對組織架構扁平處理，縮減管理半徑，進一步強區域、精總部。

在暴雷聲不斷的近兩年，藍光的處理，算是有責任感的，這樣的企業或值得市場在審視中給予信任。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 監管12問解碼真實藍光一次“意外”的低估