在理財子做資產需要關注什么

作者：一段棉線

來源：一段棉線的投資思考（ID：yiduanmianxian）

和許多老銀行人不同，筆者先前在一家另類資產投資機構工作了數年。從一個“主動投資者”的視角，筆者在這一年多時間里仔細體會了商業銀行資管部的“資產部門”和其他金融子行業的投資機構有哪些異同，又對基于自己所在資產部門的特點略作總結，供讀者參考和批評指正。

基于從業人員的表達習慣，本文中”新”/“老理財“分別代指符合/不符合資管新規的理財產品。

在資管部內，資產部門是以特定產品對接客戶特定融資需求的負責部門，這一部門多數情況下是一個被動支持性模塊，承接全行自頂向下投放策略的分解任務（注1）。部門的核心任務是在行內出現特定項目需求時進行專業響應，而非獨立核算經營、開展主動投資業務。

在事業部架構下，資產部門的KPI通常也包含有創利、收入等因素，但這種KPI通常不會跳出全行既定投放策略的框架（也很少對既定投放框架進行建設性反饋）。從全行視角觀察，這些“利潤”、“收入”等業績指標往往不具有獨立性，即指標數值主要反映在內部核算層面，設置相應指標的目的是讓相應部門更好達成全行總體目標，而非促進資產部門開展獨立投資、對外創利。

資管新規之前，設置諸如“政府融資”、“資本市場”、“結構化融資”等多個資產部門的安排和資管部原有的商業模式是高度一致的：

在以往老理財模式下，銀行發行的理財產品均為數個大資金池的負債端。而在投放端，分支行發起的融資需求通過各個對應具體金融產品/資產類別的資產部門作為“輸入管道”匯入大資金池。這些管道兼具業務審核、匹配合意金融產品、匹配內部資金投放節奏等作用，即履行了總行部門的“管理職能”。而業務對應的實質風險通常由分支行具體經營部門承擔，主要收益也由經營部門享有。

這種商業模式本質上還是銀行的“吃息差”，在前資管新規時代運營得非常順暢。如果拋去老理財“無準備金放貸”模式造成的巨大負外部性不看，在過去的商業模式里，商業銀行內部的利益風險承擔關系是相對均衡的，即“分行負責做客戶、做收益、通過行內核算及追責的方式承擔業務風險”，而總行資管部的資產部門本質上則是業務的推動和審查部門。這個部門需要負責開發新業務模式、參與設計產品、根據全行投放導向制定和調整風險/利益分配規則。

現有的理財子基本均脫胎于銀行資管部，原有人員架構具有高度延續性，因此資產部門的設置也往往未經任何調整，被直接延續下來。

但由于理財子成為獨立法人后需要自主承擔投資風險，分行原有各類風險緩釋手段無法在理財子產品上合規使用。此外，當期產品的投資收益將主要由投資人獲得，冗余收益和投資風險在獨立核算的基礎上無法在各期產品間互相平滑。因此在新理財模式下，“管道型”資產部門的經營模式就面臨了根本性的挑戰。

這個挑戰主要來源于如下幾個根本變化：

第一，投資決策機制發生了根本變化。

在銀行資管部，投放決策實際上是由支行發起部門、分總行審批部門、資管部相應領導共同完成的。而在理財子，投資決策則主要由負責賬戶管理的投資經理獨立完成。決策機制發生變化后，資產部門的服務對象就發生了變化。以往的工作目標主要是促成投放動作的順利完成，現在的目標則是協助投資經理完成賬戶風險收益的最優化。目標的轉移就讓資產部門從單向服務分支行渠道進化到雙向服務賬戶投資經理及分支行渠道（或其他外部重要渠道和終端融資客戶），但以服務投資經理為主的狀態。   

第二，驅動業務分類的視角發生了根本變化。

在資管部時代“管道化”模式下，各資產部門主要是依據金融產品類別或資產類別劃分業務邊界，這種視角下的劃分方法有利于促進不同資產類別高效投放。但在理財子時代，投資活動很可能最終會圍繞不同種類的風險收益因子為核心視角開展，業務邊界的劃分標準也需要對應進行調整。筆者猜想，未來可能會有某些理財子慢慢打破原有按照“標或非標“、“ABS還是債券”這些形式化標準劃分的部門限制，而逐漸轉為圍繞資產所屬經濟部門或按行業鏈條上下延伸這些能反映特定風險收益因子特征的視角開展業務。

第三，判斷業務風險/收益的責任方發生了根本變化。

在老理財時代，業務風險（尤其是信用風險）的主要責任人是業務渠道方及風險審批人員，而業務收益留存至行內后，激勵主要由業務對應的客戶經理獲得。在理財子時代里，業務風險的主要責任人是賬戶投資經理，大部分投資收益會傳遞給投資人，理財子層面僅收取管理費和少量業績提成（如有）。由于業務風險的承擔方發生了根本變化，資產部門就從可以不深入判斷業務風險的運營狀態轉變為必須協助賬戶投資經理判斷業務風險，甚至需要直接承擔業務風險的狀態。

基于這些變化，資產部門的核心工作和業務開展狀態都出現了根本性變化：

在老理財模式里，資產部門的核心工作是制定資產生產標準、制定促進生產的獎懲激勵機制、參與審查所生產資產的質量、負責將資產順利配入資金池、組織和監督分支行開展資產投后管理。而在新理財模式里，資產部門的核心工作則是通過行內外渠道直接或間接獲取融資需求、充分判斷擬投資產的風險收益性價比、組織或親自生產資產、促成所生產資產的對內配置、直接進行資產投后管理（注2）。

或者說，資產部門的舊有定位是被動承接全行整體投放政策的分解指標，而新定位則是基于對各理財產品特征的理解，主動獲取具有良好性價比的資產類別并積極促進資產在相應理財產品中的投資。

在全市場高信用等級債券品種投資策略趨同的條件下，偏另類資產的獲取及投放能力實際上很大程度左右了投資組合的最終表現。因此如何平衡資產部門和組合經理的關系是各家理財子的工作重點。

參考海外成熟模式，理想的狀態或許是以賬戶為基礎，基于不同風險收益因子的特色做出具有特定風險收益比的、可回溯驗證策略合理性的業績曲線，并形成內外部投資組合“競爭性采購”的機制。但囿于境內“非標”資產受到大量監管政策限制，部分資產可能并不能直接以最理想化的狀態開展經營。而且單一風險收益因子能撐起獨立策略的也并不多見。資產部門需要面對各類監管約束、資產屬性等客觀業務條件，合理開拓發展道路。

在筆者看來，理財子時代里，資產部門的專長在于熟悉對應資產類別抽象出的風險收益因子特征，但自身立場應該主要站在投資端而非資產端。換句話說：資產部門的主要服務對象應該是內部的不同理財產品組合，同時，挖掘優質資產的過程也需要充分滿足資產端（在不同業態中體現為資產渠道和終端融資客戶）的訴求，因此如何盡可能平衡投資和資產雙方的利益訴求會是資產部門需要在未來長期面對的新課題。

對于資產部門來說，走上可持續發展道路不能只做“高速公路收費站”，而是需要在明確服務對象的基礎上不斷加強自身對內對外服務能力，具體來看包括如下一些方面：

首先是資產部門應該完成的基本工作，包括：

- 合理排期、充分協調：根據賬戶配置需求和資金面變化趨勢提前與資產渠道或資產方進行充分溝通，在資產排期上做到資產和資金兩端信息充分互通，并做好內外協調；

- 對金融產品選擇提出合理化建議：具備根據擬投資資金的屬性，合理安排金融產品進行對接的能力，并對不適配的交易結構提出調整建議。

其次是一個資產部門獲得充分發展的進階要求：投資策略和交易能力創造溢價，這些進階要求就主要體現在投資策略和交易能力上，包括：

- 具備對資產方選擇什么樣的交易結構和資產定價產生重大影響的能力；

- 充分建立一二級交易網絡，并具備通過交易低流動性資產或找到錯誤定價獲得Alpha的能力；

- 具備提前獲知或預判市場和監管重要動向的能力。

換言之，資產部門如果希望在理財子環境中可持續發展、做大做強，

首先，必須在特定風險收益因子的認識上保持足夠的專業性，能夠準確判斷特定資產的內在風險、合理預判細分市場走向；

其次，具備與該專業領域監管和市場重要機構的重點人士直接進行溝通的人脈關系；

再次，順利達成各類交易，還需要構建重要交易對手和關鍵中介的業務網絡；

此外，為了平衡好投資和資產兩端的業務關系，部門還要維持良好的溝通及利益平衡技巧。

注1：當然，資產部門中也會有因應市場需求，自底向上生長出來的新模式。但在商業銀行環境里，形成穩定業務線后，通常就會采用承接自頂向下指標分解任務的作業模式開展業務。

注2：部分工作可委托給渠道。

注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。

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原標題： 在理財子做資產需要關注什么