再融資債券置換隱性債務？和想象的不一樣！

作者：楊曉懌

來源：楊老師的基建課堂（ID：msyangteacher）

進入2021年以來，地方專項債券的額度尚未下達，市場對于地方債券的關注紛紛轉移到了大規模發行的再融資債券上。

再融資債券，故名思義，是為了償還到期地方債券、接續發行的一種地方債券；在過去幾年中，再融資債券的規模隨著地方債券規模的增長而同比增加。但在2021年初，1月再融資債券的發行規模達到了3600億元，成為了再融資債券發行規模最大的一個月，由此引起了市場的高度關注。

由于部分省份對再融資債券的用途語焉不詳，并未像過去那樣明確對應到期的地方債券，由此引起了市場的猜測？是否用于置換地方平臺公司的債務，防止出現流動性風險？又或者，是否用于置換了地方隱性債務，降低地方的償債壓力？但從實際情況來看，恐怕并非如此。

地方債的發行范圍是非常明確的，只能用于地方財政所需要的資金，除用于固定資產的項目收益自平衡專項債外，只有納入地方政府管理范疇的、未來以財政預算內資金直接償還的政府債務，才能夠發行地方債。

因此，當前再融資債券的用途限于以下幾類：

一是用于償還到期地方債券的。由于2021年整體進入地方債券的償還大年，今年全國地方債的償還總量將達到2.66萬億，考慮到當下地方政府的實際情況，今年的再融資債券規模注定創下新高；

二是用于置換2014年納入地方債務管理系統、但未發行置換債券進行置換的。據財政部披露的信息，當前以非地方債形勢存在的、納入地方債務管理系統的政府債務仍然有1700億。雖然已經錯過了當年發行置換債券的時機，但如今仍然允許以再融資債券的方式進行置換；

三是建制縣試點化解政府債務的。有一些行政層高不高的地區，由于在2014年對政府債務的清理不徹底、認定不準確，導致有許多債務仍然以非地方債券的方式存在。因此，財政部對一批建制縣進行了化債試點，允許地方政府提出債務化解方案、在通過財政部批復的情況下把這些政府性債務轉為地方債券。但是，轉為地方債券償還的，也必須提出明確的償債來源和解決方案，避免造成地方債務風險。

除了以上幾類情況外，其他的債務都不屬于地方債務的發行范圍。尤其是市場化方式產生的城投債務，盡管有用于公益性項目支出、列為政府隱性債務的部分，但這部分的債務化解方式主要由銀行等金融機構進行市場化置換，沒有直接轉為地方債券的政策依據和可能。

因此，盡管再融資債券確實幫助了一些財政較為困難的、行政層級不高的地區解決了實際問題，但這與市場化債務的關聯性不高，并沒有依靠再融資債券解決流動性困難的城投主體與地區。

到期債務規模基本匹配，只是提前發行

由于存在建制縣利用一部分再融資債券用于償還存量債務的情況，一些地方政府在再融資債券的發行過程中，把資金用途從“償還到期地方債券”改為了“償還存量債務”。由此給了市場很大的聯想，這3500億債券是否都用于置換了隱性債務？大規模置換又開始了嗎？

然而，建制縣的試點規模是非常有限的，每個省份的置換規模不大，普遍僅為幾十億、至一百多億不等，且混雜在全年的發行中，沒有集中在一個時期集中發行。因此，如果統計一季度的地方債券到期與當前的再融資債券發行，就會發現大部分地區的到期與發行規模是基本匹配的，只是把發行時間提前了。

如市場高度關注的天津、貴州、河北地區，一季度地方債到期規模分別為165.74億元、164億元、130.88億元；而自去年12月、發行開閘以來的再融資債券發行量分別為212.90億元、130.61億元、180億元。

由此可以發現，實際上真正用于置換存量債務的規模非常有限，大部分仍然是用于置換債務。只是考慮到年前地方政府的資金需求，在財政部的指導與地方債券發行管理辦法修訂后，地方政府在地方債的發行時間點上更加靈活，可以利用再融資債券發行與償還到期債務之間的時間差，為地方政府提供“不計入赤字率”的短期流動性債務，以此來維持地方財政的穩定運轉。

地方債更趨靈活，2021將更多嘗試

在2021年的財政工作會議上，財政部長的講話中提出了“要合理擴大地方專項債券的使用范圍”，并且2020年的地方債券管理辦法也已經進行修訂，讓地方債變得更靈活成為可能。

從財政自己的角度來看，地方債的一切目標都是為了宏觀政策目標、財政工作目標服務的，具體的細節不那么重要，未來出現的各種“可能性”也將不斷讓市場有新的猜測。

今年的地方債市場，注定不會平靜。

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