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作者：西政財富
來源：西政財富（ID：xizhengcaifu）
在地產融資業務的前期談判中，開發商一般都會特別關注以下幾個問題：一是放款的綜合成本夠不夠低；二是配資比例夠不夠高，額度夠不夠大；三是放款速度夠不夠快；四是產品形式夠不夠靈活，比如能否配合解決融資出表的問題；五是融資期限夠不夠靈活，比如是否有最低的用款時間要求；六是風控要求會不會過于嚴苛；七是投后監管要求寬不寬松，比如前融資金是否能與開發貸并存，等等。除了融資成本、額度、期限、放款時間四個基本要素以外，其他問題均主要取決于融資產品的形式、放款架構與放款通道的設計等細節，而這些基本都與當前的監管政策與合規要求息息相關。
值得一提的是，隨著監管的升級，目前我們前融機構的放款通道已越來越少。在當前的放款方式中，只要資金不涉及募集，則通過搭建有限合伙企業進行明股實債或股加債放款最為便利。對于需要辦理抵押的融資項目，如果當地合伙企業無法作為抵押權人，在一些業務中則可以考慮與AMC合作放款或直接走AMC通道放款。另外部分地區可以接受保理公司、融資租賃公司作為抵押權人，在用保理公司、融資租賃公司放款時需重點注意相關集中度的要求。金交所及股交所雖然能解決放款通道的問題（需注意監管及合規的要求），但是目前均無法辦理抵押，因此抵押的辦理仍需根據當地監管要求來處理。除此之外，部分有地產額度的信托公司、銀行等亦可以作為放款通道的備選。為便于說明，我們就當前地產融資可用的放款通道做詳細梳理，其中通道所涉合規問題需重點注意，亦歡迎讀者與我們交流和探討。
一、通過合伙企業搭建明股實債或優先股架構放款
自從2019年7月23日最高人民法院、最高人民檢察院、公安部、司法部聯合印發《關于辦理非法放貸刑事案件若干問題的意見》以來，傳統民間借貸的直接借貸模式大幅收縮。為解決放款通道以及合規等問題，地產前融凡不涉及資金募集的基本都傾向于通過設立有限合伙企業的形式對開發商進行明股實債或股加債等方式的放款。總的來說，基于投資便捷性及協助開發商融資出表的考量，目前通過搭建合伙企業以明股實債方式操作地產前融屬最為常規且使用最多的放款模式，其基本架構如下所示：
在辦理土地抵押操作時需注意，若項目所在地不動產登記中心或相關部門認可有限合伙企業作為抵押權人的，則可以直接辦理抵押至該有限合伙企業名下，若無法接受有限合伙企業及其他非金融機構作為抵押權人的，則可考慮與地方AMC合作，通過簽訂《有限合伙企業委托管理協議》委托AMC作為聯合管理人，由地方AMC代為辦理抵押權設立登記。需注意的是，有部分城市（如西安）暫不接受地方AMC作為抵押權人，因此在進行上述架構設計時需根據項目的實際情況進行相應的調整。當然，對于一些特別優質的融資主體，以有限合伙方式放款后，土地抵押并非一定要辦理，不過仍需對項目底層做好投后管理與防控。
二、“保理+抵押”方式放款或“融資租賃+抵押”方式放款
自從2021年6月央行將房企商票納入監控后，傳統類保理業務出現了斷崖式的下跌，目前行業中的保理融資也大部分都要求必須捆綁開發商的土地或在建工程抵押，尤其是對中小開發商的前融項目。
1.“保理+抵押”方式放款
目前部分城市可以認可商業保理公司作為抵押權人，通過商業保理公司對房企交易對手提供的應收賬款融資構建放款通道，將抵押權設立登記在商業保理公司名下，其基本架構如下所示：
以商業保理公司作為放款主體需注意以下幾點：
（1）當地是否接受保理公司作為抵押權人，比如在我們操作的業務中，徐州、宜興等江蘇大部分地區都無法接受保理公司作為抵押權人。
（2）受《關于加強商業保理企業監督管理的通知》（銀保監辦發〔2019〕205號）的限制，需注意保理集中度管理的要求，即受讓同一債務人的應收賬款，不得超過風險資產總額的50%；受讓以其關聯企業為債務人的應收賬款，不得超過風險資產總額的40%；風險資產不得超過凈資產的10倍等。因此，對單個主體的放款金額存在一定的限制。
2.“融資租賃+抵押”方式放款
同保理公司相似，目前融資租賃公司亦可作為放款通道，但是在實際操作過程中需注意2020年6月9日頒布的《融資租賃公司監督管理暫行辦法》的相關業務經營規則及監管指標。在實際操作過程中，融資租賃業務經常涉及到非房主體的配合問題，比如通過以滿足條件的非房主體作為融資主體，并以相關設備作為租賃物。租賃方式可通過直租或者售后回租的方式，以施工設備、商超或酒店內的設備、園區供水或供熱設備、文化娛樂設備等作為租賃物，并約定土地或經認可的資產的抵押、集團及實控人的擔保等風控措施。
三、部分金融資產交易所定向債/私募債放款
金交所相關的金融產品歷經幾輪強監管，目前可操作的產品主要是私募債或定向債，不過對投資人有很嚴格的要求。除此之外，以往經常可見的募集類資金通過金交所發行定向融資計劃向開發商輸血的情形已基本沒有了。
1.項目公司在金交所發行私募債/定向債，單一機構投資人認購該私募債/定向債，同時可設置受托管理人（也可不設置），進行相關投后管理及費用的收取。
2.私募債/定向債的資金用途可用于補充流動資金或用于項目開發。
3.金交所根據投資人的性質（即是否為持牌金融機構）以及是否需要場內結算計收服務費用，若需要走場內結算則另行支付相關費用。
4.若進行場內結算則資金流向為投資人賬戶——交易所結算賬戶——項目公司賬戶；若無需場內結算，則資金流向為投資人賬戶——項目公司賬戶。
目前僅少量經過聯席會議審核通過的交易所在操作該類業務，在辦理抵押方面，若受托管理人系當地認可的可以作為抵押權人的主體，則可將抵押辦理在受托管理人名下，具體需根據項目情況具體溝通。另外，建議密切關注金融資產交易所監管的相關政策及其走向。
四、部分股交所/股交中心可轉債
與金交所面臨的金融監管相似，股交所在2020年底也經歷了強監管，甚至有個別股交所被要求暫停了半年業務，不過大部分股交所目前仍可以正常操作可轉債業務。
1.因股權交易中心可轉債產品不接受個人投資人作為投資主體，單一機構可直接認購融資主體在區域股權交易中心發行的可轉債產品以實現放款目的。
2. 2020年4月份流傳的證監會《關于進一步明確區域性股權交易市場可轉債業務有關事項的函》（清整辦函〔2020〕30號），明確發行人需為區域股交所掛牌的股份公司，且不允許股交所作為通道，要求停止為房地產、類金融、異地企業及有限公司、城投公司、政府融資平臺等主體發行可轉債等等。雖然該文件未正式印發，但是目前的操作方面，對于發債主體通常要求成立至少1年，即有1個完整的會計年度報表的股份公司，且須為非涉房主體，因此涉及到融資人提供一個股交所所在地的股份公司作為發債主體的問題。
3.在該模式下，受托管理人若為當地認可的抵押權人的，可將抵押辦理在受托管理人名下。
五、私募基金
歷經幾年的強監管，私募基金行業目前主要面臨托管難、募集難、備案難等難題，并且底層為房地產項目的產品在備案方面基本上很難通過。如果以房地產為主要投資方向，且資金不涉及募集，則私募基金的放款模式不是很好的選擇。
盡管如此，如果業務涉及到資金的募集，并且在業務布局中存在非房板塊的PE、VC投資，則仍可以考慮申請私募基金管理人的資格，通過募集資金參與到一些非房項目的投資中。需注意的是，目前申請私募基金管理人資格對股東背景、高管的經驗及投資能力等各方面要求已相對嚴格。
六、小貸公司、融資性擔保公司
在借助有放貸資質的公司實現的放款中，小貸公司是個不錯的選擇，不過通道費用一般都不低，且有屬地經營的限制。具體來說，小貸公司放款需要關注當地的地方金融監管條例以及小貸公司的相關監督管理辦法的相關規定，特別是要注意屬地性以及集中度等相關監管要求，一般在操作融資項目時需要由融資主體在小貸公司所在地新設或收購的主體作為融資主體。融資性擔保公司則需遵守《融資性擔保公司管理暫行辦法》等關于集中度以及經營范圍等的規定，不得發放貸款、受托發放貸款、受托投資等，因此經常是通過給開發商提供融資擔保后由開發商提供反擔保等形式配合處理放款業務。
七、通過AMC放款
前文有提到借助AMC解決抵押登記的問題，以下詳細說一下如何通過AMC實現放款。
1.直接放款給開發商項目公司 
（1）開發商項目公司作為融資人/原債權人與其股東或關聯方或可控制非關聯方（建議為非國企）之間存在/構造一筆應收未收債權，開發商項目公司將上述應收賬款轉讓給AMC，單一機構資金從AMC以債權轉讓方式認購該筆應收債權。
（2）開發商項目公司作為原債權人，對到期回購該債權承擔擔保責任，并以其名下土地作為抵押擔保。
2.間接放款給開發商項目公司
（1）若開發商項目公司無法提供實際存續與關聯方或股東或可控制非關聯方已有形成債權債務關系，可以由雙方先簽訂買賣協議，后補充發貨收貨單等即可。在實操層面上，為滿足合規要求需實際發生資金流等。
（2）為便于操作，關聯方或可控制非關聯方（即債權轉讓方）等建議以非國企為主，債權轉讓方將對開發商項目公司的應收轉讓給AMC后，再由單一投資人收購該筆債權。
特別注意事項：
1.通過AMC放款實質為資金方不直接放貸給融資方，而是通過AMC購買融資方作為債務人的債權，債權中附帶抵押權，即可以將AMC理解為類似銀行委貸角色；
2.以上兩種操作架構可通過AMC辦理代持抵押，但部分地區如西安暫時不接受AMC作為抵押權人；
3.該模式放款速度較快，AMC不承擔實質責任，若需要AMC提供擔保的，則需另行支付費用；
4.底層涉及到構建債權債務關系需兩方配合。
八、通過信托放款
受融資類信托規模壓降和通道業務規模壓縮等監管新規的影響，目前大部分信托機構都面臨額度緊缺的問題。目前單一資金借用信托通道放款所需的通道成本通常在1%左右，但是在辦理抵押方面具備一定的優勢。
九、銀行貸款
在滿足相關監管規定以及符合銀行貸款集中度管理要求前提下，亦可溝通協調通過銀行委貸方式實現放款目的，但是目前大部分銀行都面臨房地產額度不足的問題，另外銀行目前對于該類業務亦十分謹慎。
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原標題： 地產融資的放款模式與放款通道
