投拓狗日記 
更多干貨，請關注資產界研究中心
作者：陽新芽
來源：投拓狗日記（ID：ziguanshidai）
昨天，圈內一則重磅的消息，讓本已驚弓之鳥的房企們瑟瑟發抖。一家TOP10房企的資金管理總經理在朋友圈吐槽“這一天天的，心臟真的受不了了”
目前的口徑是，“三道紅線”試點房企需要逐月上報商票數據，納入監控范圍。
雖然，細則未明。
但是，山雨欲來風滿樓！
這件事情，充分證明了——之前圈內廣泛炫技的“通過表外融資、不計息負債等手段，來規避三道紅線監管”已經被國家給盯上了！此舉意圖就是要打補丁！
在商業票據這件事上，一定要看懂——國家頂層接下來絕不會放松“杠桿管控”的決心。
1、商票為什么成為房企寵兒？
商票是什么，我想投拓朋友應該比較清楚。
商票是企業利用自身信用，簽發給供應鏈的支付結算工具。這種票據經過背書可以在票據市場合法買賣與轉讓，最終再由出票人向持票人依據票面條件進行兌付。
房企之所以依賴商票，是因為其是一種非常好的“賒賬”方式，能夠利用房企強勢的地位去和供應商等合作，能夠降低房企付款的壓力。
于房企而言，商票不失為一種不錯的短融工具，流程簡單，不計入有息負債，僅以應付賬款、應付票據體現在負債表中。部分房企開給供應商的商票還會進行一定貼息，根據房企信用程度、商票承兌時長等，貼息率有高有低。
根據“三道紅線”對表外負債的界定，其監測對象是有息負債，這就給了房企操作空間，只要將債務調整為無息化——不被計入有息負債的商票，立馬成了這兩年房企的“超級寵兒”。
我們來看一下安信證券的報道：
以商票的形式，拖欠供應商的貨款，是部分開發商變相的融資形式。這種融資形式，在過去比較少，但近期明顯的增加。主要原因就是三道紅線壓頂、償債周期到來。
“在房企降杠桿大潮中，部分開發商有息負債有所下降，但無息負債增加了，后者即對上下游供應商的欠款，表現在與總包結算周期的拉長，和以商業票據形成的對上下游的負債。”
安信證券研報顯示，2020年下半年，房地產融資政策明顯收緊，多數房企商票余額明顯增長，保利、新城、綠地等房企商票規模漲幅均在一倍以上。
截至2020年末，TOP50房企應付票據規模為4013.5億，同比大增33.8%，恒大年末商票余額為2057億，占TOP50的51.3%，綠地、融創、碧桂園等房企商票余額在200億以上，萬科、華僑城等不足10億，中海、金地等無商票。
2、三道紅線外的隱秘“杠桿”
我們來看一張圖：
注：這是2020年的，2021已經完美解決好商票兌付問題的房企，別來打擊我。
中國恒大、華夏幸福、綠地控股、碧桂園、融創中國這些“踩線較多的房企不僅商票簽發量大，而且2020年均出現大幅增長；”
而金地集團、招商蛇口、華僑城A、龍湖集團這些“不踩線房企則幾乎不簽發商票。”
房企的杠桿程度與商票簽發量呈現明顯的正相關關系，杠桿越高，商票簽發量通常越高。
這說明什么？
本來三道紅線是為了降杠桿，但是各大房企的財務也不是吃稀飯的。你拿三道紅線監管我，我就跳到三道紅線監管外融資。比如：
1）明股實債；
2）債務無息化處理；
3）把并表權讓渡給聯合操盤公司；
4）永續債。
隨著房企融資政策的收緊，高杠桿房企如果實際杠桿率一時降不下來，為符合監管杠桿要求可能采取以上這些方式，雖然名義杠桿率下降了，但并不能反映其實際的杠桿水平，潛在的風險會越來越大。
所以說，“三道紅線”試點房企商票納入監管相當于打了一個政策補丁
——這也給部分還在做著杠桿美夢的房企們提了個醒：高杠桿裸奔時代徹底結束了，不要再抱幻想，否則，泰禾、福晟……和你！
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。
題圖來自 Pexels，基于 CC0 協議
本文由“投拓狗日記”投稿資產界，并經資產界編輯發布。版權歸原作者所有，未經授權，請勿轉載，謝謝！
原標題： 突發|房企們“高杠桿夢”該醒了！
