開發(fā)商的夾層融資

我們注意到，因城市更新項(xiàng)目前期需要大量的資金投入，因此大部分開發(fā)商都有二次杠桿的融資需求。在目前市面可見的夾層融資中，比較常見的主要是兩類，以深圳的城市更新項(xiàng)目為例，第一類是更新項(xiàng)目取得銀行的更新貸之前，開發(fā)商取得更新項(xiàng)目的前融后繼續(xù)就自有資金的出資部分或者自留的股權(quán)或權(quán)益部分取得二次融資，該類融資目前大部分都是以民間借貸的形式出現(xiàn)，具體放款方式有純債權(quán)投資、股加債、明股實(shí)債等；第二類是更新項(xiàng)目取得銀行的更新貸之后，一些機(jī)構(gòu)針對(duì)開發(fā)商30%的自有資金出資部分繼續(xù)提供融資，不過這種融資只針對(duì)有評(píng)級(jí)的開發(fā)商主體，另外是通過公司特殊債的形式完成放款，因此操作上更多地需依賴于主體的征信。

在當(dāng)前的地產(chǎn)融資實(shí)務(wù)中，我們經(jīng)常會(huì)遇到套殼融資的問題，其實(shí)就市場(chǎng)需求及業(yè)務(wù)操作邏輯而言，開發(fā)商在取得銀行開發(fā)貸的基礎(chǔ)上繼續(xù)做增量融資也未嘗不可。在項(xiàng)目公司已申請(qǐng)開發(fā)貸的情況下，因項(xiàng)目公司名下的土地/在建工程已抵押，項(xiàng)目公司的股權(quán)也已質(zhì)押給銀行，此時(shí)的增量融資主要得依托項(xiàng)目公司上層股東的股權(quán)質(zhì)押或讓與擔(dān)保來實(shí)現(xiàn)。準(zhǔn)確地說，這是開發(fā)貸之外的增量融資或夾層融資必須滿足的風(fēng)控前提，如果項(xiàng)目公司及其股東層面無法讓我們?cè)陲L(fēng)控層面有相應(yīng)的抓手，則操作層面本身就缺乏前提要件（具體可參見以下融資架構(gòu)）。

如上圖所示，在交易安排方面，我們一般是通過有限合伙增資或受讓股權(quán)的方式取得目標(biāo)公司70%以上的股權(quán)，融資款形式上為增資款或股權(quán)轉(zhuǎn)讓的對(duì)價(jià)款，其中融資存續(xù)期間剩余項(xiàng)目貨值對(duì)我們的存續(xù)融資款本金的覆蓋倍數(shù)不得低于1.3倍（屬動(dòng)態(tài)監(jiān)管要求），具體計(jì)算公式為：（項(xiàng)目總貨值-已售項(xiàng)目貨值-待繼續(xù)投入的開發(fā)建設(shè)資金-項(xiàng)目公司開發(fā)貸本息-項(xiàng)目公司其他負(fù)債本息+項(xiàng)目公司賬上現(xiàn)金+已售未回款）*我司對(duì)項(xiàng)目公司穿透后的持股占比/融資款本金。需說明的是，我們?cè)O(shè)置該動(dòng)態(tài)監(jiān)管指標(biāo)的要求主要是為了確保項(xiàng)目貨值能足夠覆蓋開發(fā)貸本息以及我們此次新增的融資本息，如果無法滿足這個(gè)現(xiàn)金流的管理要求，則這種開發(fā)貸基礎(chǔ)上的增量融資在操作上本身會(huì)形成風(fēng)控上的重大漏洞。

值得一提的是，我們?cè)诓僮鏖_發(fā)貸之外的增量融資時(shí)，因項(xiàng)目公司層面的土地/在建工程抵押以及項(xiàng)目公司股權(quán)的質(zhì)押等都無法實(shí)現(xiàn)，因此只能在投后管理方面完善這個(gè)風(fēng)控措施的短板。在具體操作上，我們一般是向項(xiàng)目公司委派一名董事（公司章程也需修改），并參與公司的經(jīng)營(yíng)決策，其中我們委派的董事對(duì)重大事項(xiàng)擁有一票否決權(quán)；同時(shí)，我們需與開發(fā)商共管相關(guān)印章（包括但不限于公章、法人章、財(cái)務(wù)印鑒章等）、證照（包括但不限于機(jī)構(gòu)代碼證、開戶許可證等），其中網(wǎng)上銀行復(fù)核U-KEY由我們單獨(dú)管理。除上述以外，我們會(huì)通過監(jiān)管人員的派駐落實(shí)具體的印鑒和證照監(jiān)管、賬戶資金監(jiān)管、合同監(jiān)管、工程進(jìn)度監(jiān)管、成本監(jiān)督等具體工作，并要求開發(fā)商承諾任何時(shí)候我們都能正常行使管理權(quán)限或相應(yīng)職權(quán)。嚴(yán)格而言，增量融資屬于信用融資的范疇，因此我們?cè)谔暨x交易主體時(shí)會(huì)更加注重交易主體的綜合資質(zhì)與實(shí)力。