金融二叉樹 
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作者：文小森
來源：金融二叉樹（ID：jinrongerchashu）
2020年上半年P(guān)PP新入庫項(xiàng)目482個，投資額7935億元；其中交通運(yùn)輸2034億元，增量排第一，其余前五位分別是：市政工程1,201億元、林業(yè)390億元、保障性安居工程293億元和旅游104億元。交通運(yùn)輸業(yè)是組成我們經(jīng)濟(jì)與社會發(fā)展的重要脈絡(luò)，而高速公路作為交通運(yùn)輸重要的組成部分，是鏈接區(qū)域之間的紐帶，是區(qū)域發(fā)展的關(guān)鍵，更是與民生民計(jì)息息相關(guān)。
近幾年全國公路總里程數(shù)不斷增加，根據(jù)交通運(yùn)輸部統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至2019年末全國公路總里程501.25萬公里，比上年增加16.60萬公里。而高速公路建設(shè)期長、融資需求大、投資回報(bào)周期長的特點(diǎn)使得PPP模式在高速公路項(xiàng)目建設(shè)上有很重要的意義。
根據(jù)《關(guān)于開展政府和社會資本合作的指導(dǎo)意見》的規(guī)定，PPP項(xiàng)目按照操作模式選擇分為經(jīng)營性項(xiàng)目、準(zhǔn)經(jīng)營性項(xiàng)目和非經(jīng)營性項(xiàng)目。
經(jīng)營性項(xiàng)目：具有明確的收費(fèi)基礎(chǔ)，并且經(jīng)營性收費(fèi)能夠完全覆蓋投資成本，也就是通常所說的使用者付費(fèi)模式；
準(zhǔn)經(jīng)營項(xiàng)目：對于經(jīng)營收費(fèi)不足以覆蓋投資成本、需政府補(bǔ)貼部分資金或資源的項(xiàng)目，簡單來說就是政府付費(fèi)模式下的財(cái)政補(bǔ)貼、可行性缺口補(bǔ)助；
非經(jīng)營性項(xiàng)目：缺乏“使用者付費(fèi)”基礎(chǔ)、主要依靠“政府付費(fèi)”回收投資成本的項(xiàng)目，簡單的說就是政府承擔(dān)付費(fèi)責(zé)任。
壹
PPP項(xiàng)目與資產(chǎn)證券化相結(jié)合，通過這種方式融資不僅可以提前變現(xiàn)投資提高資金的周轉(zhuǎn)率，政府獲得新資金后還可用于償還債務(wù)或是投資其他基礎(chǔ)實(shí)施項(xiàng)目，而且可以增加社會資本的持續(xù)投資能力。
自2017年首批4只PPP資產(chǎn)支持證券正式發(fā)行以來，PPP項(xiàng)目ABS備受關(guān)注，截至目前總共發(fā)行16只，發(fā)行總額153億元，PPP項(xiàng)目ABN發(fā)行1只，發(fā)行規(guī)模17.332億元。其中富誠海富通-浦發(fā)銀行PPP項(xiàng)目資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃是以鞍山市興業(yè)環(huán)城大道（東環(huán)段）PPP項(xiàng)目經(jīng)營權(quán)收入為基礎(chǔ)資產(chǎn)的ABS，這一單項(xiàng)目不是以項(xiàng)目公司作為原始權(quán)益人，而是以相關(guān)債權(quán)主體的形式出現(xiàn)。
PPP項(xiàng)目資產(chǎn)證券化按照基礎(chǔ)資產(chǎn)分類可以分為收益權(quán)資產(chǎn)、債權(quán)資產(chǎn)和股權(quán)資產(chǎn)。
1、PPP項(xiàng)目公司以其在項(xiàng)目運(yùn)營階段的收益權(quán)或合同債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品；
2、PPP項(xiàng)目公司股東在項(xiàng)目運(yùn)營期滿2年后，以其股權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品；
3、PPP項(xiàng)目運(yùn)營階段項(xiàng)目公司的債權(quán)人、承包商以其對項(xiàng)目公司持有的收益權(quán)或合同債權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品；
基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)為項(xiàng)目公司股東持有的能夠帶來現(xiàn)金流的股權(quán)，其中控股股東發(fā)行規(guī)模不得超過股權(quán)帶來現(xiàn)金流現(xiàn)值的50%，其他股東發(fā)行規(guī)模不得超過股權(quán)帶來現(xiàn)金流現(xiàn)值的70%。發(fā)行時間不早于項(xiàng)目建成運(yùn)營2年后。
貳
下面我們來看一個案例：富誠海富通-浦發(fā)銀行PPP項(xiàng)目資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃
在這個項(xiàng)目里面沒有直接使用項(xiàng)目公司作為原始權(quán)益人，而是以債權(quán)主體作為原始權(quán)益人，屬于上述中的債權(quán)類資產(chǎn)，這里不再是特定原始權(quán)益人而是非特定原始權(quán)益人。
特定原始權(quán)益人和原始權(quán)益人的區(qū)別：
特定原始權(quán)益人是指，業(yè)務(wù)經(jīng)營可能對專項(xiàng)計(jì)劃以及資產(chǎn)支持證券投資者的利益產(chǎn)生重大影響的原始權(quán)益人。小編覺得最簡單的理解方法就是與基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流有直接關(guān)系的經(jīng)營關(guān)系，或者也可以換種方式理解，是否用項(xiàng)目公司或最終融資人做原始權(quán)益人，當(dāng)然這是小編的簡易方法，如果從規(guī)定上來理解，那是否是特定原始權(quán)益人得從是否破產(chǎn)隔離和償付支持兩方面來看了。
這個項(xiàng)目的基礎(chǔ)資產(chǎn)是信托收益權(quán)，穿透后是鞍山市東環(huán)路工程有限公司的鞍山市興業(yè)環(huán)城大道（東環(huán)段）PPP項(xiàng)目經(jīng)營權(quán)收入。在這里的PPP項(xiàng)目采用TOT模式即轉(zhuǎn)讓-運(yùn)營-移交（政府將存量資產(chǎn)所有權(quán)有償轉(zhuǎn)讓給社會資本或項(xiàng)目公司，并由其負(fù)責(zé)運(yùn)營、維護(hù)和用戶服務(wù)，合同期滿后資產(chǎn)及所有權(quán)等移交給政府）。標(biāo)的工程于2014年建成投入使用，實(shí)行政府付費(fèi)回報(bào)機(jī)制并納入鞍山市本級財(cái)政預(yù)算，屬于遼寧省2016年第二批PPP項(xiàng)目。
通常我們見的高速公路PPP項(xiàng)目模式是采用BOT，即建設(shè)-運(yùn)營-移交（由社會資本或項(xiàng)目公司承擔(dān)新建項(xiàng)目設(shè)計(jì)、融資、建造、運(yùn)營、維護(hù)和用戶服務(wù)職責(zé)，合同期滿后項(xiàng)目資產(chǎn)及相關(guān)權(quán)利等移交給政府的項(xiàng)目運(yùn)作方式）采用特許經(jīng)營權(quán)的模式，真正的由使用者付費(fèi)。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場。
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原標(biāo)題： 高速公路收費(fèi)權(quán)PPP資產(chǎn)證券化淺析（二）
