一段棉線的投資思考 
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作者：一段棉線
來源：一段棉線的投資思考
概要：在經濟轉型升級、消費需求快速增長的背景下，各類創新的消費金融產品層出不窮。消費金融資產證券化產品，以其底層資產“小額分散”的特性，受到各類金融機構的青睞。本文以中國消費金融市場發展的邏輯為主線，分析了當前消費金融資產證券化的行業狀況，指出了機構投資者介入的顧慮和應對策略，并提出資產證券化服務商是促進消費金融市場良性發展的重要力量。
（本文根據2016年5月28日智信資產管理研究院與京東金融在北京聯合舉辦的“智信資管沙龍23期·消費金融資產及其證券化”主題活動的交流紀要整理而成，未經本人允許，請勿轉載）
三、正在崛起的“資產服務機構”，為消費金融資產流轉增加流動性
目前，國內原始權益人和資產服務商往往是同一家機構，而在美國的資產證券化市場中，已經演化出專業的第三方資產服務機構。資產服務機構能夠負責優選資產質量穩定的消費金融服務公司，擁有大數據資產篩選和風控能力，構建資產管理和證券化產品發行管理系統，并以買方視角對其介入交易的零售資產進行甄別、注入信用并進行全程風控，設計產品架構、創設證券化產品。
通常來說，帶有資金中介服務能力的資產服務商可為市場提供以下服務：
1、幫助消費金融公司實現高效融資
首先，針對傳統融資審批手續繁瑣、耗時較長，用款需提前預約并繳納保證金的融資方式，資產服務商可根據消費金融公司的流動性要求，提供更高效靈活的放款服務。
其次，資產服務商可以幫助優化消費金融公司的資產負債結構，提高資本金使用效率。從利潤表的角度，資金使用效率的提升可以直接反映在ROE的提升中；從風險管理角度，通過將部分資產的風險與收益轉移出表，可更為精細的管理公司在自身資產組合上的風險敞口。
此外，針對消費金融公司生成并持有信貸資產，以重資產、存貸息差為主的盈利模式，資產服務商可推動消費金融機構的商業模式升級，通過表外生成、運營資產,以輕資產、收取服務費等中間業務獲取利潤，推動消費金融公司業務的規模化擴張。
2、幫助金融機構將原始資產轉化為標準金融產品
從底層資產篩選/交易對手盡調，產品結構設計，信用增進到后端系統開發，資產服務商的價值在于為金融機構實現全流程的一站式服務，消除資產交易雙方的信息不對稱，使優質的原始資產轉化為買方可理解、信息披露完善、風險可控的標準化金融產品。
在資產質量方面，由于入池資產均對接資產服務商的系統，進行逐筆復查式審核，保證了入池資產具有穩定的信用風險表現。在資產保真方面，資產服務商可通過第三方支付掌握放款/扣款第一手的流水信息，與債務人一一對應，把控資產真實性。在尾端風險的控制上，資產服務商有能力在消費金融公司喪失清償能力時為交易提供流動性，并代為追償資產。
交易結構設計方面，交易往往采取優先劣后安排，劣后比例需要對靜態不良率進行充分覆蓋。與此同時，資產服務商進行全流程風險管控，定期/不定期對底層資產進行人工抽驗，結合系統化管理雙重確保資產真實性。此外，還可以根據交易具體條件靈活安排各類觸發機制，結合底層資產真實表現控制資產交易風險。
破產隔離方面，通過信托結構設計，實行徹底破產隔離，資產歸屬于SPV、資金賬戶為托管或真實監管賬戶，資產服務商掌握底層債務人信息，確保出險時資產處于實際可回收狀態。
因此，發展專業的資產服務機構，能夠解決資產方與資金方之間的信息不對稱，對中國消費金融市場的規模擴張和良性發展有著重要意義。
四、機構投資者應如何對待消費金融資產投資？
目前，消費金融業務的廣闊發展前景已經得到市場的廣泛認可，從金融機構自身的角度來看，消費金融資產既是對“資產荒”時代投資品匱乏的補充，也是機構拓展投資品類、進一步提升精細化投資能力的良好時機。
1.通過接觸相關業務，積累投資經驗
從消費金融資產證券化市場的發展來看，由于進入時間的差別，機構投資者對于這類資產的態度存在較大差異。
對于前期投過多支消費金融ABS的機構投資者而言，普遍將消費信貸資產視為創新型固定收益資產或信用債的有益補充。在此類業務開展早期，由于參與的機構較少，發行利率較高，存在一定的套利空間。而在充分了解風險的情況下，機構通過參與夾層投資也能獲得更高的信用溢價。
對于還未參與過消費金融ABS投資的金融機構來說，對消費信貸資產的了解往往還不夠深入，對產品的疑慮及困惑較多，因此更加看重融資主體自身的信用水平。
隨著消費金融資產的市場認可度不斷提升，機構投資者應積極適應市場變化，盡快介入這一領域的投資，可以嘗試與消費金融公司進行技術系統的對接，實現信息的對稱化、透明化，亦可以和正在成長的資產服務商建立合作關系，增進了解、積累經驗。
2.深入了解消費類資產的特性，把握實質風險
（1）違約率低的資產vs違約率穩定的資產
由于歷史原因，多數金融機構更加關注資產不良率的絕對水平，通常會認為不良率低的資產一定比不良率高的資產好。但消費信貸業務具有其特殊性，不同客群、不同產品定位基本決定了其業務不良率的基準水平。而針對滿足大數法則的消費信貸資產，由于其發生壞賬的概率和實際的壞賬損失率是近似相等的，在這一條件下，投資人應更加關注違約率的穩定性情況。無論任何一類信用水平的客群，只要消費金融公司能夠通過提供合適的信貸產品，將違約率預期穩定下來，并保留業務利差空間，就具有了持續經營的基礎。在這類資產的投資上，資本市場投資人也應盡快建立“風險不是不良率絕對值的高低，而是不良率的波動”這一認識體系。
（2）理解應用大數據風控的前提條件
大數據技術可以幫助消費金融公司快速識別具有穩定模式的業務風險，并應用于消費信貸業務中的反欺詐和客群分類領域，然而實現這一目標的基礎在于：
I. 模式客觀存在，試圖在無規律的空間中使用數據分析技術是徒勞的；
II. 累積的數據點應該足夠多，數據總量基本可以覆蓋業務生命周期中的各類情景；
III. 應用場景應較為單一，將通過數據挖掘技術得出的結論貿然應用于不同業務邏輯下的其他產品場景往往會帶來適得其反的效果；
基于以上諸多原因，對消費信貸資產組合表現的高頻、長期監控非常必要。每類業務、每類客群風險表現的長期穩定性是開展業務的基礎條件，機構在投資消費信貸細分領域時要格外關注數據在歷史周期中的覆蓋程度，并著重分析數據在穩定性方面的表現。
注：文章為作者獨立觀點，不代表資產界立場。
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